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中國復工的“慢節奏”與“新穩態”
  echo 2020-02-23 16:42:31 300
工銀國際預判,雖然“慢節奏”或將引致經濟增長的短期壓力,但是得益于復工“新穩態”的助力,中國經濟的長期企穩趨勢不會動搖。在復工后半程,非金融的結構性政策有望成為發力重心。

【友財網外匯資訊】-“欲速則不達,行穩方致遠。”在新冠肺炎沖擊之下,復工成為中國修復經濟循環的核心基礎,也是市場前瞻經濟金融走勢的關鍵依據。根據工銀國際測算,在剔除多重干擾效應后,2020年的復工進程呈現“慢節奏+新穩態”的雙重特征。


中國復工的“慢節奏”與“新穩態”


一方面,截至2月16日,全國復工進度約為42%,明顯落后于去年農歷同期和此前市場預期。另一方面,在短期波動之后,全國復工趨勢保持穩健,各地復工速度正在趨同于新的均衡穩態,從而夯實了復工的長期路徑。從兩者關系來看,由于“慢節奏”以時間換取空間,疫情演進、防護保障、物流運輸三大因素對后續復工的制約正在舒緩,因此“新穩態”有望在復工后半程延續。


基于此,工銀國際預判,雖然“慢節奏”或將引致經濟增長的短期壓力,但是得益于復工“新穩態”的助力,中國經濟的長期企穩趨勢不會動搖。在復工后半程,非金融的結構性政策有望成為發力重心,因地制宜提高物流運輸效率,針對性優化農民工與中小企業的勞雇匹配,料將成為經濟戰“疫”精準施策的重要內容。


*復工測算:盯住流量,警惕低估*


考慮到時效性與準確性,工銀國際選用百度遷徙指數衡量返工流量,從而對日頻的復工進度進行測算。從理論來看,以2020年復工期間累計遷入量為分子,以2019年復工期間遷入總量為分母,所得比例即為2020年的復工進度。但是從實際來看,根據工銀國際測算,以下三大效應將削弱2019年、2020年數據的可比性,從而對復工進度造成逾50%的低估偏誤。因此,在本文研究中,工銀國際對這三大效應進行了針對性的剔除。


其一,“滯留效應”。根據往年經驗,春運的前20天客流以返鄉為主,后20天以返工、返校為主。2020年春運從1月10日開始,而本次疫情于1月20日進入爆發期,客觀上導致部分客流中止返鄉。例如,根據人民網統計,2020年春運前半程,客流量總體下滑11.9%。考慮到滯留人員可以就地復工,因此需要對分母(或分子)進行相應調減(或調增)。


其二,“柔性效應”。雖然返鄉、返工是春運期間占主流的“剛性出行”,但是跨城出游、購物、走親戚等“柔性出行”亦客觀存在。例如,根據2018年同程旅游大數據的統計,春運期間與返鄉、返工無關的出行活動約占28%。不同于2019年,2020年春運期間,疫情迫使居民放棄了絕大多數的“柔性出行”,造成了百度遷徙指數的系統性下滑。因此,若不對分母進行相應調整,則將低估復工進度。


其三,“返校效應”。2019年春運期間,返工流、返校流高度重疊,混雜于百度遷徙指數中。與之不同,2020年春節后,各地普遍規定學校不得早于3月初開學,因此當前的百度遷徙指數基本上只反映返工流的動向。由此,需要進行針對性修正,使2019年、2020年的遷徙指數在成分上具有可比性。


*當前進展:慢節奏,新穩態*


基于上述方法,工銀國際對當前復工進展進行了測算。結果顯示,截至2月16日,一方面,全國復工節奏依然緩慢,大幅落后于去年農歷同期和此前市場預期。但是,另一方面,在近期全國防疫舉措不斷加碼的背景下,復工趨勢并未出現明顯波折,復工速度正在走向新的均衡穩態。


其一,復工節奏緩慢,各地進度明顯分化。從總量來看,截至2月16日(正月廿三),全國復工進度約為42%,而去年農歷同期的復工進度已經高達94%。由此,今年的復工速度不足去年的五成,整體進度明顯落后于此前市場預期。從結構來看,全國省級(直轄市)經濟12強的復工進度分化為三個梯隊。第一梯隊包括上海(50%)、四川(50%)、廣東(45%)、北京(41%)。其中,北京、上海、廣東主要得益于相對高效的城市治理和防疫保障能力,而四川作為全國勞動力輸出第二大省,其本地企業主要依賴當地就業,從而降低了復工難度。


第二梯隊包括河北(37%)、湖南(37%)、河南(36%)、山東(35%)、江蘇(34%)、福建(31%)。第三梯隊則包括浙江(21%)、湖北(15%)。 其中,湖北作為疫情中心區,復工進度或將持續低迷。而浙江主要是兼具了重疫情、高勞動力輸入的雙重屬性,因此復工進度遭到顯著拖累。


其二,復工趨勢穩健,邊際速度走向穩態。雖然當前復工節奏緩慢,但是其時序走勢已初步展現兩方面的穩健性。


從總量來看,全國復工進度的曲線在總體上沿趨勢線延伸,并未出現大幅波動。其中,在2月2日(正月初九)前后,復工進度曲線略有趨緩,此后則逐步回歸趨勢水平。這表明,在統一延期的春節假期之后,各地自行實施的新一輪延期復工措施,實際發揮了“削峰填谷、錯峰復工”的效果,而未打斷復工的總體趨勢。


從結構來看,1月25日至2月9日,對于復工進度的邊際增速而言,不僅每個省市的自身數值波動較大,而且各省市之間的差異亦非常明顯。而2月10日以來,一方面是各省市自身的速度趨于穩定。另一方面,各省市的復工進度曲線從交錯雜亂轉變為大致平行。這表明,在經歷初期的調整之后,當前的中國經濟正在逐步適應“防疫戰爭”的特殊狀態,各地復工的邊際速度開始趨向于一個相對統一的、新的均衡穩態。


值得強調的是,上述總量層面的穩健趨勢與結構層面的穩態速度相互驗證,具有重要的前瞻意義。這意味著,未來即使少數省市的復工速度發生異動,一方面其自身在經歷短期調整之后,將大概率回歸均衡穩態,另一方面其他省市仍將“錨定”于穩態速度,總體而言不會大幅改變全國的復工速度。因此,在當前“防疫戰爭”的相持階段,只要不發生系統性沖擊,全國復工進程的長期路徑料將相對堅韌,為未來的進度預測提供了邏輯基礎。


*未來前景:時間換空間,風險正消減*


承上所述,這一均衡穩態延續的前提,是不發生新的系統性沖擊。這些沖擊既可能源于疫情的新變化,也包括疫情期間經濟循環所面對的新梗阻。工銀國際認為,復工的“慢節奏”雖然增加了現實的經濟壓力,但是也在客觀上起到了時間換空間的戰略作用。得益于此,在以下三個核心層面,未來發生系統性沖擊的可能性正在降低。


其一,疫情演進。作為決定性變量,當前新冠肺炎的疫情演進正呈現兩大積極信號。第一,疫情傳播趨于平緩。2月3日至2月16日,全國除湖北以外地區的新增確診病例出現13連降,疑似病例的增量和總量也開始逐步下行。第二,“錯峰復工”安全性得到驗證。根據醫學研究,新冠肺炎潛伏期的中值為3天。自2月9日全國多個省市“錯峰復工”以來,至今已有一周時間,北京、上海、廣州、深圳等人口流入的重點城市未出現大規模的疫情反復。


這表明,在當前“錯峰復工”和嚴密防控的配合下,出現下一個“武漢”的可能性已大幅下降。由此,傳播動力學研究所推斷的基準情景(Andy Zhang,2020)發生的可能性正在上升,即新冠肺炎疫情有望在2月末邁過高峰期,在5月末基本平息。這一過程中大概率不會對復工產生新的系統性沖擊。


其二,防護保障。在“防疫戰爭”相持階段,口罩、消毒劑等防護用品的供給短板成為復工的硬約束。當前,“錯峰復工”導致的客流緩釋,正在為補上短板爭取寶貴時間。從供給側看,根據2月初中國紡織品商業協會安全健康防護用品委員會的預測,若國內原有產能充分利用,則口罩產量有望在2月末達到1.8億只/日。在此基礎上,1月初至2月上旬,有逾3000家企業進入口罩等防護用品生產領域,有望在3月初貢獻3000萬只/日的新產能(假設僅有20%企業為2月新投產,平均每家擁有一套標準化口罩機,至3月初僅發揮50%產能)。加上因多國限制出口而預計下降至1000萬只/日的進口量,至3月初,全國口罩供應有望達到2.2億只/日。從需求側看,全國二、三產業就業人數約為5.3億人。


在“錯峰復工”的倒逼之下,據阿里釘釘統計,約有2億人在線辦公。同時,總人數約2369萬的教育行業亦已基本轉入線上。由此,以每人1只/日的口罩需求量估算,全面復工將產生約3.1億只/日的口罩需求。結合供求兩端,至3月初,口罩供應最多支撐72%的復工進程,將成為關鍵的硬約束。若不觸及這一約束,復工進程將保持平穩;反之,則將被迫減速或中斷。


其三,物流運輸。在防疫措施的層層阻隔之下,物流運輸能否支撐復工進程,也是當前市場關心的重點。工銀國際認為,在當前復雜的疫情環境下,物流體系“毛細血管”上的價格信號更能靈敏反映供求格局。2020年春節至今,中國公路物流運價指數的環比增速保持低位平穩,增速波動低于2019年農歷同期。從“錯峰復工”以來的最新數據來看,與居民日常消費相關的零擔輕貨價格指數環比小幅上升,而與生產端更相關的零擔重貨、整車價格指數環比小幅下滑。這表明,雖然防疫工作對物流運輸造成了供給沖擊,但是由于“錯峰復工”導致需求慢熱,物流運輸的供給并未全面緊張。基于此,再考慮到目前各大物流公司復工進度已領先于其他行業,以及取消省內高速檢疫點等措施預計將在疫情較輕地區推廣,至3月初,物流運輸對復工的約束有望進一步軟化。


*后續影響:經濟韌性不改,政策重心遷移*


基于上述分析,未來發生系統性沖擊的可能性正在穩步下降,復工的“新穩態”有望延續。由此,工銀國際做出以下兩點預判:


在經濟影響層面,短期壓力較大,長期韌性未改。工銀國際認為,未來的復工進程將分為兩個階段。第一階段是當前至3月初,復工維持“新穩態”下的均衡速率,預計至3月初,全國復工進度有望升至70%左右。同時,這亦與防護能力的“硬約束”(72%)基本匹配,有效平衡防疫和復工的雙重目標,成為短期的政策最優解。第二階段是3月初至4月初。這一階段,疫情有望進入舒緩期,防護用品新產能加速釋放,物流能力顯著修復,居家辦公得到進一步普及。基于此,除湖北地區,以及影院、KTV等客流密集的部分服務業之外,全面復工有望基本實現。


鑒于上述進程,復工對經濟增長的拖累主要體現于一季度,經濟增速預計將從二季度開始修復、反彈與企穩。據此,工銀國際維持此前的基本判斷,即在疫情平息后,中國經濟增速反彈的短期窗口,以及經濟增質延續的長期機遇,依然將在全球視野下凸顯出相對優勢。


在政策應對層面,非金融的結構性政策有望成為新重心。在1月30日發布的《經濟戰“疫”,貨幣先行》一文中,工銀國際曾指出,貨幣金融政策料將在疫情應對中率先發力。由此至今,“一行兩會一局”出臺的一系列政策初步驗證了上述觀點。前瞻下一階段,工銀國際認為,在復工“新穩態”下,政策重心有望遷移至非金融領域的結構性工具,兩方面的舉措值得期待。


第一,因地制宜地提高物流運輸效率。在疫情平緩地區,在加強起點、終點防疫監測的前提下,逐步適度放寬路權,取消不必要的物流阻礙;在疫情重點地區,針對性地提供物流補貼、對沖防疫成本,修復經濟基本循環;在湖北整體嚴防死守的環境下,可以擇時打通諾干條穿省而過、禁止車輛中途進出的封閉式“安全快線”,恢復湖北作為全國交通樞紐的部分功能,盤活全國物流全局。


第二,針對性地打破農民工與中小企業的“兩難”處境。相較于白領階層和大型企業,農民工和中小企業在信息搜尋、防護能力、儲蓄(現金流)等層面均處于相對劣勢,料將成為復工進程中的弱勢群體。未來數周將是農民工集中復工的時間,也是中小企業現金流吃緊、亟待恢復營運的階段。考慮到中小企業恰是吸納農民工就業的主力,因此各地方政府有望加強政策引導、物資支持以及農民工流入、流出地的政策協同,分批、有序完成農民工和中小企業的勞動力供求匹配。


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